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Estrategias ante un entorno que puede estropearse

Estrategias ante un entorno que puede estropearse

2018-06-14 / inverseguros sv,dunas capital,estrategias

En los últimos días hemos visto un sell-off en Italia de gran magnitud causado principalmente por la incertidumbre política en el país transalpino. El estallido inicial fue causado por una filtración de un paper del gobierno populista (Liga Norte y Movimiento 5 estrellas) en el que se planteaba una condonación de 250.000 mill € de BTPs en manos del BCE y una salida del Euro. Italia es sistémico y, por ende, el movimiento fue de tal magnitud que se convirtió en la mayor caída en un solo día en Deuda Pública Italiana en 30 años. Este movimiento continuó durante varios días y, a día de hoy, ha recuperado aproximadamente la mitad de lo perdido.
 
Esto da la sensación de que se ha terminado el movimiento de estrechamiento de spreads que empezó a principios de año propiciado en gran parte por las expectativas de una mayor integración europea, impulsada por Macron. En nuestra opinión, ese movimiento de convergencia, interrumpido bruscamente por el sell-off en Italia, no tiene pinta de ser factible a medio plazo ya que en otoño tenemos elecciones regionales en Baviera y Hessen, y Merkel y su partido deberían intentar captar votos de la extrema derecha, algo incompatible con un discurso europeísta.

En recientes declaraciones Angela Merkel confirmó la intención de Alemania de impulsar un plan de inversiones, aunque mucho menor del ideado por Macron. Confirmó a su vez que Alemania no desea un Ministros de Finanzas Europeo y que quiere que el ESM sea un vehículo que ayude a países europeos pero sólo ante un evento negativo externo: ayuda con condiciones, limitada en cantidad y con devolución.
 
Tampoco ayuda que, tras el Brexit, la corriente populista/antieuropea se haya seguido extendiendo a otras partes de Europa, como Hungría, Polonia, República Checa, Eslovaquia y, recientemente, Eslovenia.

Todo esto, unido a un fin o moderación del crecimiento en EEUU nos hace ser cautos a medio plazo. Por ello, y dada la creciente iliquidez en el mercado de renta fija europea, pensamos que tienen sentido dos estrategias de inversión:
 
1. Comprar volatilidad (VIX) a niveles de 10-14 con vistas a una posible venta en un plazo de 12 meses. No descartamos que, estando atentos a la evolución del precio, se pueda deshacer por encima de 30. A mayor precio, mayor volatilidad. Conviene recordar que este índice llevaba una tendencia bajista desde hace muchísimo tiempo, con rango entre 10 y 20 desde 2013. Cuando ha roto hacia arriba (en periodos de tensión macro o geopolítica) ha tocado 30 en 3 ocasiones y 50 o más en dos ocasiones.
 
2. Venta de futuro italiano a 10 años. Italia sigue siendo un país con una deuda elevadísima, que lleva decenios sin realizar ninguna reforma estructural, con una elevadísima cantidad de gobiernos temporales en los últimos 50 años y con un serio problema de productividad. Conviene recordar también, que la banca italiana tiene una elevada exposición a deuda pública italiana y aún mantiene un elevado nivel de prestamos fallidos. Por todo ello, optamos por vender este futuro a niveles de 135-140 con vistas a recomprarlo más abajo (en el ultimo movimiento de venta, el índice pasó del máximo histórico de 140 a 120 en 18 sesiones).
 
Otro factor que impulsa estas dos estrategias es el crecimiento desbocado que ha tenido el mercado de ETFs especialmente de Renta Fija. Aún está por ver que, en un momento de necesidad de vender propiciado por un sell-off, estos instrumentos ofrezcan la liquidez que anuncian. Deshacer los subyacentes en una situación complicada de mercado no haría más que apoyar nuestra apuesta en las dos estrategias arriba mencionadas.

Francisco Otero
Head of Fixed Income Desk de Inverseguros S.V. Dunas Capital.